曾有“京城地產一哥”之稱的北京首都開發股份有限公司(以下簡稱“首開股份”;600376.SH)，在降低對北京單一城市依賴度，逐步拓展京外地區布局的擴張之路上，似乎并不如理想中的那么順利。

4月16日晚間，首開股份發布2020年度報告。2020年，首開股份實現營業收入442.26億元，同比下降7.18%;歸母凈利潤為31.4億元，同比增加13.84%;扣非凈利潤為23.18億元，同比下降11.69%;營業收入與扣非凈利潤出現雙降。

2020年，首開股份共實現簽約面積381.55萬平方米，同比下降7.28%;簽約銷售金額1074.55億元，同比增長6.03%，銷售額增長幅度低于行業均值。

首開股份的規模與業績不如預期，其舉債擴張后遺癥也在逐漸顯現：如規模增長腳步放緩、財務杠桿不斷上升、腳踩“三道紅線”、超2000億債務壓頂、持續“借新還舊”等。

《投資者網》聯系首開股份，首開股份回復表示：“2020年受疫情影響，公司部分項目延期竣工備案，導致營業收入有所下滑。但這并不說明公司增長乏力。未來，地產行業在房住不炒、因城施策的政策背景下，市場依然存在一定合理利潤空間，公司將竭盡所能通過提高周轉率，加快去化等手段，確保公司業績。”

扣非凈利潤兩連降、千億規模徘徊不前

公開信息顯示，首開股份以房地產開發、商品房銷售為主營業務。首開股份于2001年3月在上海證交所掛牌上市，是擁有30多年開發經驗的大型國有房地產上市企業。

如今，首開股份的盈利能力出現下降。2020年年報數據顯示，2020年，首開股份的營業收入為442.26億元，同比下降7.18%;扣非凈利潤為23.18億元，同比下降11.69%。值得注意的是，這已經是繼2019年之后，首開股份連續兩年出現扣非凈利潤下降。2019年，首開股份的扣非凈利潤為26.25億元，降幅為6.47%，2020年，其扣非凈利潤降幅已擴大至11.69%。

首開股份對《投資者網》表示：“公司2020年損益構成主要是房地產主業、投資收益以及公允價值變動。扣非后的利潤主要來源是房地產開發及公司投資項目公允價值變動組成。”

關于2020年營業收入出現下降，首開股份在2020年年報中解釋稱：“主要原因是本期房屋銷售收入減少、為434.12億元，同比降低6.93%。報告期內公司主營業務成本318.12億元，同比增長7.32%，主要原因是本期房屋銷售成本增加、達到 314.31億元，同比增長7.13%。”

房地產開發業務是首開股份的主業之一，也是最主要的利潤來源。2020年，在首開股份的營收結構中，房地產開發業務的營業收入為434.12億元、占比98.16%;其余營收來源于酒店物業經營等業務。而根據區域劃分，北京與京外地區的營收占比分別約為37%、64%。首開股份2020年在北京地區的營收同比下降21.19%，而京外地區的營收僅同比增長4.05%。

首開股份的營收下降背后，是其向京外擴張所致的整體毛利率下降。根據Wind數據，2020年首開股份的毛利率為27.96%，較2019年的37.59%下降了9.63個百分點;2020年首開股份凈利率為9.46%，較2019年的11.83%下降了2.37個百分點。具體來看，按區域劃分，2020年，首開股份在北京地區營收下降，其毛利率42.9%，同比增加8.82個百分點;京外地區毛利率18.69%，同比下降21.19個百分點。

與此同時，首開股份的規模也無較大增長。自從2018年以1007.27億元跨進千億銷售規模的門檻后，近三年來首開股份的銷售增長緩慢。數據顯示，2019年、2020年，其銷售額分別為1013.44億元、1074.55億元，分別同比增長0.61%、6.03%。

首開股份回復《投資者網》表示：“公司自2018年銷售規模超過千億之后，這兩年規模的變化不大，主要原因在于：公司目前的在手項目，除了重倉北京區域外，其他項目絕大部分位于南方區域的一線、二線城市(包括蘇州、上海、杭州、成都、廈門、福州等地)。北京，包括這些一二線城市近一年多的時間，受當地嚴格的房地產管控影響比較大，很難做到放量順銷，因此近年銷售增長較為緩慢。”

值得一提的是，首開股份2020年的銷售額增長速度低于行業水平。中指研究院數據顯示，行業第一陣營(1000億-3000億)33家房地產企業的銷售額增長率均值為19.7%，遠遠高于首開股份6.03%的銷售額增幅。

或許是因為2020年的增速不是太明顯，首開股份設定的2021年銷售目標也較為保守。根據首開股份公開介紹，根據主要發展目標，2021年首開股份全部項目銷售簽約金額為1100億元、并力爭達到1200億元，最高力爭漲幅僅為11%。

2000億債務壓頂、腳踩“三道紅線”

過去幾年，首開股份舉債謀求擴張，規模并未顯著增長，反而推高了公司債務。年報數據顯示，截至2020年末，首開股份的總負債2636.67億元，較2019年增加了181.93億元。其中，公司一年內到期的非流動負債約259.44億元。

根據Wind數據顯示，2017年至2020年，首開股份的資產負債率分別為80.59%、81.58%、80.92%和80.42%，始終徘徊在80%左右。

首開股份負債率居高的同時，還腳踩“三道紅線”。截至2020年末，剔除預收賬款之后的資產負債率為74.83%，凈負債率為178.56%，現金短債比為0.89。

房地產企業的“三道紅線”，即：紅線一，剔除預收款的資產負債率不得大于70%;紅線二，凈負債率不得大于100%;紅線三，現金短債比不得小于1倍。由此來看，已經腳踩“三道紅線”、屬于“紅檔”的首開股份亟待解決“紅線壓力”。根據監管規定，觸碰“三條紅線”的房地產企業，將不能新增有息負債，首開股份或被限制融資。

高負債壓力之下，首開股份也試圖通過“借新還舊”，緩解壓力。年報數據顯示，2020年新增融資共523.38億元，其中開發貸款150.24億元，信托貸款110.72億元，發債規模262.42億元，累計歸還各類籌資415.06億元，凈增融資規模108.32億元。截至2020年末，首開股份的融資總額為1368.88億元。

今年以來，首開股份仍在積極發新債償還債務。4月26日，首開股份發行5.4億元規模的債券，擬全部用于償還發行人債務融資工具的本金及利息?！锻顿Y者網》梳理發現，2021年1月至4月末，首開股份已經進行5次發債，發債規模合計約為80.4億元。

首開股份對《投資者網》表示：“公司的‘借新還舊’主要是通過發行債券來實現的，公司近些年發行的各類債券，監管部門明確的資金用途主要就是補充流動資金和償還到期債務。隨著公司發展，流動資金需求也會不斷增加，為了提高資金使用效率，公司資金余額會保持在一個合理水平，使用融資資金進行流動性補充是經濟合理的操作。對于債券而言，監管機構允許的用途主要還有借新還舊，實質仍然是補充流動資金。因此，融資‘借新還舊’是公司持續健康發展的正常需求，也是符合金融監管的規范行為。”

“永續債”也成為首開股份優化債務結構的手段之一。2020年2月，首開股份共發行30億元永續債，利息率為3.88%;而早在2019年12月，首開股份便發行了20億永續債，利率為4.67%。

此外，首開股份還頻繁為子公司提供擔保融資。截至2020年末，首開股份擔?？傤~為419.93億元，擔?？傤~占公司凈資產的比例為132.92%。其中，對并表子公司的擔保金額為344.89億，對非并表的參股公司擔保金額為75.04億元，而后者屬于隱性負債，在公司歸母凈資產中占比23.75%。

今年2月2日，首開股份發布公告稱，公司全資子公司北京首開中晟置業有限責任公司(簡稱“中晟公司”)擬通過協議轉讓方式以3305.74萬元轉讓價格將所持有的北京首開天恒文化發展有限公司33%股權轉讓給公司控股股東的全資子公司北京首開資產管理公司。此舉也被市場解讀為首開股份通過甩賣資產進行資本騰挪，回籠資金，優化財務報表。

針對這一問題，首開股份對《投資者網》表示：“北京西城區政府提出，本項目涉及政府補貼和產權劃轉，需以全資國企身份作為項目實施主體，完成后續的改建工作。鑒于此，按照集團公司的統一安排，將中晟公司持有的33%首開天恒公司股份轉至北京首開資產管理公司名下。綜上，該項目不存在公司依靠所謂‘賣賣賣’資產騰挪優化報表回籠資金。”

不過，首開股份眼前面臨的債務壓力確實是巨大的，億翰智庫在報告中分析表示：“2020年，首開股份有息負債以長期借款為主，短期有息負債增速平穩，但現金短債比僅為0.89，短期償債存在一定壓力。融資成本一直以來保持低位，但‘三道紅線’指標均觸線將限制未來首開股份的有息負債增速，降杠桿或是接下來企業的首要目標。”(葛凡梅)