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信達證券(行情601059,診股)宏觀團隊

核心觀點

年末CPI觸底回升的幅度有限。12月CPI觸底回升，但上升幅度有限，2022年全年CPI中樞為1.96%，處于溫和區間。即使在春節消費需求帶動下，年初通脹或進入上行階段，但距離3%有較大距離，不必過分擔憂。第一，生豬供給持續增加，豬價與同比增速繼續回調。自10月份起，豬價同比漲幅高位回落。年底處于肥豬出欄的時期，受非理性壓欄惜售和二次育肥的余波影響，生豬供給持續增加。第二，年末鮮果、鮮菜帶來的價格壓力多為季節性因素帶來的上漲。進入12月后，重點監測果蔬的平均批發價波動上升，這背后主要是因為春節臨近，居民對果蔬的需求增加導致價格回升。第三，國內成品油價格繼續調降，交通通信項再受拖累。12月布倫特原油價格中樞繼續回落，國內成品油價格繼續下調，交通通信項表現再受拖累。

國際油價下行，PPI環比由漲轉跌。12月，受國際油價波動和基數效應的影響，PPI同比降幅收窄，環比由漲轉向跌。一是受基數影響，PPI同比增速降幅有所收窄。結構上看，生產資料與生活資料表現繼續分化。二是上游原油價格回落引起原油相關產業鏈的價格下降，生產資料價格普遍下行。其中，石油和天然氣開采業、石油煤炭及其他燃料加工業等價格環比下降。三是建筑業景氣度仍在高位運行，推升黑色金屬和有色金屬加工業價格。流動性邊際寬松疊加地產政策提振繼續支撐銅價中樞，伴隨新年及春節假期臨近，疊加疫后新冠感染人數有所增長，下游開工企業陸續停工放假，對銅鋁供給端形成約束，繼續支撐金屬價格。

通脹或迎來小階段上升，但壓力不大。2023開年通脹或將溫和上行，但我們認為壓力較小。一是今年生豬價格波動幅度或變小，需關注中央收儲和投儲進度。目前，受生豬供應階段性增加等因素影響，2023年初國內生豬價格延續回落態勢。1月初豬糧比已經低于6：1，進入了下跌的三級預警，但國家發改委指出，預計2023年生豬價格波動幅度會比2022年小一些。二是國際油價反彈幅度有限，短期內消費回暖壓力可能不會太大。1月初國際油價整體仍延續下行態勢，全球經濟低迷或將從需求端導致油價上行動力不足。此外，市場一直預期疫后修復或將給我國通脹帶來壓力，但我們認為短期內消費回暖帶來的物價壓力可能不會太大。

風險因素：國內疫情形勢超預期，國際油價變化超預期等。

正文

一、年末CPI觸底回升的幅度有限

年末CPI觸底回升，但幅度有限。12月CPI同比增速為1.8%，CPI環比增速由上月下降0.2%轉為持平。2022年全年CPI中樞為1.96%，與我們在《通脹階段性低點可能已經過去》中的預期基本一致。12月CPI開始觸底回升，在春節帶動下即使年初通脹或將進入上行階段，但距離3%有較大距離，不必過分擔憂。

第一，生豬供給持續增加，豬價與同比增速繼續回調。2022年3季度以來，豬肉價格處于較高水平。自10月份起，豬價同比漲幅高位回落。年底處于肥豬出欄的時期，受前期非理性壓欄惜售和二次育肥的余波影響，生豬供給持續增加。12月豬肉價格回落至29.31元/公斤，豬肉批發價同比增速為22.02%。

第二，年末鮮果、鮮菜帶來的價格壓力多為季節性因素帶來的上漲。在食品煙酒項中，果蔬與豬肉的表現分化。進入12月后，28種重點監測蔬菜的平均批發價波動上升，12月鮮菜項CPI環比上漲7.0%。7種重點監測水果的平均批發價格也是波動上升，12月鮮果項CPI環比上漲4.7%。這兩者背后主要是因為春節臨近，居民對果蔬的需求增加導致價格回升。同比上看，蔬菜價格對食品煙酒項CPI的拖累程度有所好轉，較11月改善了0.35個百分點。

第三，國內成品油價格繼續調降，交通通信項再受拖累。12月布倫特原油價格中樞繼續回落，跌破90美元/桶的關口，為81.23美元/桶，同比漲幅回落至9.65%。國內成品油價格分別在12月5日和12月19日開啟調價窗口，下調汽、柴油價格。此次下調是國內成品油第10次下調價格，以“三連跌”收官。因此，國內汽油、柴油同比漲幅出現小幅回落，交通通信項CPI再受拖累，從11月的2.9%小幅下降至2.8%。

總體來看，在疫情防控政策優化調整后，12月消費品和服務CPI均出現回升。12月消費品CPI同比上升至2.6%，服務CPI同比上升至0.6%。從環比上看，消費品CPI環比變化與11月相同，環比變化為-0.1%，但與2017-2019年的季節性表現相反；而服務CPI環比回升，略強于季節性。隨著疫情防控政策優化調整，出行及娛樂活動逐步恢復，飛機票、電影及演出票、交通工具租賃費價格較11月分別環比上漲7.7%、5.8%和3.8%；在春節臨近的影響下，家政服務價格也環比上漲1.0%。

二、國際油價下行，PPI環比由漲轉跌

12月，受國際油價波動和基數效應的影響，PPI同比降幅收窄，環比由漲轉向跌。

一是受基數影響，PPI同比降幅繼續收窄。受2021年同期基數走低的影響，12月PPI同比降幅有所收窄。12月工業生產者出廠價格同比增速為-0.7%，降幅比11月收窄0.6個百分點。12月PPI環比由11月的0.1%轉為-0.5%。結構上看，生產資料與生活資料表現繼續分化，生產資料價格同比下降1.4%，生活資料價格同比上漲1.8%。全年來看，2022年工業生產者出廠價格比2021年上漲4.1%，工業生產者購進價格上漲6.1%。

二是上游原油價格回落引起原油相關產業鏈的價格下降。12月國際原油價格大幅下跌，環比下降11.53%。國際油價下跌拖累國內油價，12月國內一攬子原油價格環比下降2.57%。國際原油價格下行帶動國內石油及相關行業價格下降，生產資料價格普遍下行。其中，石油和天然氣開采業價格環比下降8.3%，石油煤炭及其他燃料加工業價格環比下降3.5%，化學纖維制造業環比下降1.7%，橡膠和塑料制品業環比下降0.3%。

三是建筑業景氣度仍在高位運行，推升黑色金屬和有色金屬加工業價格。12月建筑業PMI錄得54.4%，維持在擴張區間，全國螺紋鋼價格環比上漲，黑色金屬冶煉和壓延加工業價格環比上漲0.4%。另外，下游房地產政策利好不斷釋放，流動性邊際寬松疊加地產政策提振繼續支撐銅價中樞，有色金屬冶煉和壓延加工業價格環比上漲1.1%。伴隨新年及春節假期臨近，疊加疫后新冠感染人數有所增長，下游開工企業陸續停工放假，對銅鋁供給端形成約束，繼續支撐金屬價格。

三、通脹或迎來小階段上升，但壓力不大

年初通脹或將出現階段性回暖，但我們認為壓力較小，不需要過于擔心。

一是今年生豬價格波動幅度或變小，需關注中央收儲和投儲進度。2022年中央儲備凍豬肉的工作都集中在上半年，進入三季度以來為調節豬價的合理運行，進行了投儲工作。自 10月以來，豬價高位回落。目前，受生豬供應階段性增加等因素影響， 2023年初國內生豬價格延續回落態勢。 1月初豬糧比已經低于 6： 1，進入了下跌的三級預警。中央可能會視價格變化情況做適當收儲，但國家發改委指出，預計 2023年生豬價格波動幅度會比 2022年小一些。

二是國際油價反彈幅度有限，短期內消費回暖壓力可能不會太大。1月初國際油價整體仍延續下行態勢，原油價格在 75-80美元 /桶附近震蕩。全球經濟低迷或將從需求端導致油價上行動力不足，短期內油價再度大幅上升的空間可能有限。此外，市場一直預期疫后修復或將給我國通脹帶來壓力，但我們認為短期內消費回暖帶來的物價壓力可能不會太大。

風險因素：

國內疫情形勢超預期，國際油價變化超預期等。

本文源自報告：《 通脹或 迎來小階段上升，但壓力不大 》

報告發布時間：2023年1月13日

發布報告機構：信達證券研究開發中心

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