去年6月，秦淮數據在摩根士丹利和瑞士信貸兩大國際投行的支持下完成一筆總計5億美金的銀團貸款。

9個月過去，來到2023年3月15日的瑞士信貸股價閃崩30個點，將被瑞銀集團收購。而秦淮數據卻在當日給出了一份還算亮眼的2022年財報。

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智通財經APP了解到，3月15日(周三)美股盤前，秦淮數據(CD.US)公布了2022年第四季度未經審計的業績。財報顯示，該公司Q4營收達到13.9億元(人民幣，下同)，同比增長77.8%;凈利潤為1.17億元，同比增長1.6%;每股基本收益及攤薄后每股收益均為0.16元，與去年同期持平。

從全年來看，2022年公司營收達到45.52億元，同比增長59.6%;凈利潤為6.516億元，同比增長105.9%。

基于對未來的良好預期，秦淮數據預計2023年全年營收在58.8 億元 - 60.8億元之間，預計同比增長29.2%-33.6%;預計全年調整后的EBITDA在30億元-31.1億元之間，比 2021 年全年增長 26.4%-31%。

華爾街再次“無視”好業績

不過，華爾街對這份財報似乎有著不同的看法。3月15日收盤，秦淮數據收跌3.54%，重蹈了公司在2022年Q3財報發布后股價表現的覆轍——公司在去年11月22日美股盤前發布了Q3財報，發布當日股價收跌3.79%，而當時業績表現是，秦淮數據連續第九個季度保持營收及調整后EBITDA超預期增長。

從上文的營收及利潤數據不難看出，在Q4季度及2022年全年，秦淮數據的增長表現依然可以用強勁形容。其背后在于公司在國內外市場的業務拓展。

據智通財經APP了解，“東數西算”正式全面啟動是秦淮數據國內市場增長的主要驅動力。

截至2022年底，秦淮數據已運營及在建數據中心總數達32座，IT總容量為871MW。其中運營IT總容量為613MW，同比增長102%;已簽約及強意向容量增至800MW，總容量簽約鎖定率達92%;上架率提升至86%;10年期及以上優質合同占比超過90%，業務長期穩定。秦淮數據還交付了亞洲最大的單棟數據中心，并簽署了亞洲最大單體園區數據中心擴容協議。

出海業務方面，秦淮數據已在馬來西亞、印度、泰國等地建設及投運了6座超大規模數據中心，總IT容量達到160MW。去年，秦淮數據在印度交付新孟買超大規模數據中心，在馬來西亞交付柔佛州超大規模數據中心一期，成為該國最大的國際超大規模數據中心;此外，還成功收購泰國的一家數據中心。

截至第四季度末，秦淮數據在中國和亞太新興市場(不包括中國)的產能分別占總產能的82%和18%。

此前市場對秦淮數據后續發展產生顧慮的一大原因在于創始人居靜的離職。

2021年12月3日，行業中流傳秦淮數據集團董事會郵件截圖，免去居靜CEO職務，盤前急跌近10%。當日公告披露該事項，待美股開盤，公司股價持續大幅下探，收盤時較前一日收盤下跌32.88%，較上一個交易日收盤跌幅近半。

但去年一整年中，秦淮數據兩次提高業績指引，全年資產回報率(ROIC)高達17.6%，超過同業表現。另外2022Q4也是秦淮數據連續十個季度保持營收及調整后EBITDA超預期增長。

另外，IDC行業運營偏向重資產，折舊與攤銷成本水平能夠在較為直觀地看出公司的運營模式。Q4數據顯示，秦淮數據折舊與攤銷成本達到2.79億元，占公司當期營收比重為20.03%，屬于較輕的資產運營模式。因此來看，僅從數據中心業務來看，秦淮數據保持了較好的內生增長能力。

但這一能力似乎并沒有化為股價增長的動力，并被華爾街無視了。

“卷”向海外才是出路

但在對秦淮數據的估值上，華爾街并非不理智，或許只是看問題的角度不一樣。而公司前CEO的離職始末，或許能給投資者一個思考的突破口。

秦淮數據在居靜去職后召開了一次“特別”電話會議稱，由于在戰略上存在分歧，董事會將居靜免職。具體原因是董事會不贊成居靜帶領公司進入發電行業、裝備制造行業等數據中心上下游環節;相反，董事會認為公司應該繼續聚焦數據中心業務。

而秦淮數據估值一直波動不定，或許反映的就是投資者在“是否應該繼續聚焦數據中心業務”及“如果聚焦數據中心業務”等問題上存在的分歧，以及持不同意見投資者勢力此消彼長的一個過程。

每一個國內IDC公司都有一個“成為Equinix”的夢，秦淮數據及其董事會也不例外。

2020年，Equinix以一己之力占據全球IDC市場13%的份額，在極度分散的市場中獲得了無與倫比的規模效應。

Equinix的成功離不開微軟、思科、谷歌、亞馬遜等巨頭客戶的訂單，秦淮數據從字節跳動處獲得的大額訂單也是同樣的效果。不過，Equinix的訂單由多個巨頭支撐，且體量較大。此外，由于IDC的重資產屬性十分“燒錢”，Equinix從誕生之初就得到了微軟和思科的大筆資金支持，得以支持規模的擴張。

相較之下，國內互聯網和云計算企業對外的IDC需求規模實際較為有限，還習慣于分散選取IDC供應商，并對大客戶有較大依賴度。例如，在秦淮數據上市前的2019年與2020上半年，字節跳動貢獻其收入占比高達68.2%和81.6%。

不可置否的是，重資產模式下的數據中心建設是一個巨大的“銷金窟”，也正是因此，缺乏大資金支撐的國內第三方數據中心難以誕生單一龍頭。

另外，結合國內市場的特點來看，中國IDC市場參與者可按業務規模分為三個梯隊。其中，三大基礎電信運營商構成第一梯隊;頭部第三方IDC運營商，如萬國數據、世紀互聯構成第二梯隊;其他第三方IDC運營商如秦淮數據、光環新網、數據港等，自持機柜數相對較少，合計市場占有率在40%左右，為第三梯隊。

可以看到，三大運營商分掉了國內IDC市場一半以上的蛋糕。根據中國信息通信研究院發布的《中國第三方數據中心運營商分析報告(2022年)》三大運營商的市場規模占比約54.3%，第三方數據中心運營商占比約45.7%，而且帶寬還要從三大運營商處租憑，導致成本與三大運營商相比更高。

另外，IDC本質上是數字時代的商業地產行業，通過向云計算、互聯網、金融等行業客戶租售機柜、提供運維服務獲取租金回報，盈利能力取決于租金收入和成本的價差。這就意味著第三方數據中心運營商需要持續在4成的IDC市場內擴大規模。雖然蛋糕在擴大，但競爭趨于白熱化也將是必然。

參考一下國外的IDC企業，投資者也會發現：追求規模擴張及高派息率也是海外IDC企業估值核心。

從企業資產端情況來看，Coresite采用比較激進的擴張策略，其資產負債率從2013年23%不斷攀升至2019年79%，而Equinix自2015年成功轉型REITs資產后資產負債率水平從60%+降低至50%左右。Digital Realty和CyrusOne也基本保持在50%左右區間。從財務杠桿率情況看，Coresite財務杠桿率也不斷攀升?？梢钥吹剑幠Ｐ趪釯DC同行眼中是放在第一位的。

但目前擺在秦淮數據面前的問題是三大運營商分走了一半以上國內蛋糕，公司還要跟多家頭部第三方分剩下一半的蛋糕，如果還想聚焦數據中心業務就只能出海走量“去卷別人”，這將是秦淮數據未來數年內規模增長的一大增量來源。

但秦淮數據出海業務的總IT容量還只有160MW，產能占比只有18%，未能體現出公司的規模化優勢。也就是說，市場或許對秦淮數據發展數據中心主業的策略是認可的，但公司目前的海外市場規模尚未達到市場預期。

另外，智通財經APP認為，對于秦淮數據優秀的增長率數據、優秀的能耗數據以及優秀的融資成本數據，市場對此是心知肚明的。但要走數據中心主業發展的道路，規模效應的估值權重是最高的，規模上去公司估值自然會上去，至于其他的優點則要等公司規模上去之后再說。

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