岸田文雄擔任日本首相后便發布了“新資本主義”經濟政策的實行計劃草案，將重點放在刺激經濟、教育以及科學技術上。

【資料圖】

針對“新資本主義”，日本政府在這一年間開了大大小小十多場的研討會，并于今年6月6日公布了經濟發展戰略的修改草案，稱為"新資本主義執行計劃"，想要進一步改善勞動市場并促進經濟增長。

有日本專家認為，岸田文雄的“新資本主義”體現了一種態度：既要最大限度地發揮市場活力，同時又要在必要方面加強政府干預?！百Y本主義”一詞意味著重視市場機制，而“新”的表述則透露出對政府作用的期待。

摩根士丹利經濟學家Robert Alan Feldman6月11日發布報告稱“新型資本主義”的主要目標與七十年來主導日本政策的目標完全一致，其中一個最重要的方面就是——重塑日本經濟繁榮，使日本經濟走出通縮陷阱。

盡管目標相同，但在日本國內人口結構持續惡化與國外地緣政治的持續壓力下，對日本政府的能力要求正隨時代發生變化，Feldman指出，日本想要實現這一目標缺乏一些必要的能力，須從下列四個方面努力：

（1）加速新技術的傳播；(2) 使勞動力市場更加靈活；(3)進一步改善公司和公共部門的治理；(4) 使基本收支高于凈利息支出，來提高日本的財政效率。

加速新技術的傳播

大摩認為，日本在認識問題以及創造/收集技術解決方案方面表現出色，但在建立共識以及后續采取行動方面卻表現的非常拖延：

經濟轉型取決于技術的快速傳播。這個過程有四個部分：

（a）認識：認識到問題的存在；(b) 技術：尋找或開發一種技術來解決問題；(c) 達成共識：建立使用該技術的共識；（d）行動：迅速實施該技術。

日本大企業最高決策層的決策機制呈金字塔形結構 ，其特征為，以社長為核心的常務童事會是企業的最高決策機構，從以常務董事會為主體的各類決策方式所占比率來看：

以社長為核心的決策方式占28.9%；由社長參考董事成員意見最終拍板的決策方式占49.0%；尊重多數常務董事成員意見的決策方式占21.3%。

摩根士丹利指出，從上述數據可以看出，日本公司社長在制定目標和做出決策方面的權力遠低于其他國家。中層管理人員的權力要大得多，他們可以利用消極抵抗來阻礙決策和變革，同時，日本的終身雇傭制也使得社長對不合作員工的議價能力下降。

而這一點在大摩看來是公司治理層面的很大問題，當中層管理人員對采用或推廣新技術有很大的發言權時，就會使公司出現一種避免創新的傾向，建立共識需要高層的積極領導：

商業世界中一個有趣的失敗是，柯達無法將其首先開創的技術--數碼相機商業化，原因在于，柯達公司擔心其極為成功且利潤極高的膠片業務會被數碼相機“吃掉”。在這種情況下，公司的慣性妨礙了快速適應新技術。

有句很有名的話可以總結這個情況："當一個人的工資與創新的決定息息相關時，他可能會下意識地拒絕接受或理解這個決定。"

使勞動力市場更加靈活

雖然“終生雇傭”近來出現動搖的跡象，但在日本這一思想依然根深蒂固，日本員工的跳槽頻率遠不及西方國家。摩根士丹利指出，日本現階段仍需進一步改善勞動力市場的流動的速度，這是技術傳播所必不可少的條件。

摩根士丹利指出，認為“終身雇傭制”所依賴的經濟學已經瓦解：

傳統“終身雇傭”制度下，其代表的終身就業經濟可行性取決于兩個因素：基于年齡的工資體系和基于年齡的生產力狀況呈倒U型。在工作的最初幾年（A），工資超過生產力，因此一定程度上意味著公司在投資員工。

隨著員工在工作上學到的技能，生產力開始超過工資（B），公司獲得了投資的回報。

然而，由于公司對于員工新技能的激勵不足，生產力開始下降；到了一定年齡后，擁有過時技能的員工產力會下降到工資以下（C）。受法律的限制，公司不能在退休年齡之前解雇低生產力的工人，否則會有相當大的法律和聲譽風險。

對公司來說，當公司對年輕工人的投資（A）和對接近退休的工人的凈成本（C）加起來小于中間年份的超額生產力（B）時，終身雇傭制對公司來說很劃算。

但現在情況很顯然不是這樣，新技術的出現使得情況逆轉，年輕人可以更快的學習掌握新技術，因此生產力狀況向左移動（見圖2）。突然間，終身雇傭制的經濟瓦解了——有了新技術的加持，C區就大了許多。

“日本勞動力市場的最大問題是，頑固地堅持按資歷支付工資，”日本著名戰略家和投資者Jesper Koll此前告訴CNN，“如果引入真正的基于績效的薪酬，將會出現更多的工作流動和晉升?！?/p>

摩根士丹利指出，如果隨著技術（尤其是IT技術）加速發展，終身雇傭制所造成的問題只會越來越嚴重。因此發現問題的企業正在雇用更多的中層員工，并加強對稀缺技能的內部培訓計劃。工資競爭正在上升，現在日本面臨的第二個問題就出現了——勞動力短缺：

人口統計學表明，勞動力短缺的情況將繼續惡化。首先，20-69歲年齡段的人數在2022-2032年的十年間可能會再減少超400萬。第二，該年齡段人口的平均年齡將可能上升約1.4歲，而2012-22年的平均年齡則持平。

而勞動參與率中的性別差距已經顯著縮?。ㄒ妶D3），這意味著進一步提高女性參與率可能無法緩解勞動力短缺問題。

而在關于如何實施“新資本主義”時，岸田文雄強調了“對人的投資”，他指出，日本面臨勞動力減少的問題，因此勞動力必須創造更高的附加價值、提高勞動生產率。尤其是，要在數字化、脫碳化等重大變革中創新，人最重要。為此，需要在流量和存量兩方面增加對人的投資：

流量方面，將引入加薪（優惠）稅制等，形成官民合作的加薪社會氛圍。如果工資不增長，就無法促進消費和經濟增長；存量方面，一是要增強職業培訓、終身教育等方面的投資，二是要促進理財模式“從儲蓄到投資”的轉換，增加國民財富。

摩根士丹利指出，簡而言之，再學習的能力已經逐步成為日本勞動力市場的一個關鍵因素，但日本員工在學習能力方面正落后于其他國家：

在經合組織2019年的統計中，日本在6個類別中的得分都低于平均水平。日本政府認識到了這些問題：在岸田文雄的新資本主義計劃中，一個為期三年的4000億日元（30億美元）的分配預算是一個關鍵特征，目標為重新培訓約100萬人。

摩根士丹利指出，日本將如何解決持續惡化的的勞動力短缺問題？對于公司來說，應該做到——增加在職培訓和外部培訓，同時提高工資：

第一個對策是增加在職培訓和提供給員工的外部培訓，甚至是非正式員工。這些措施既解決了留住員工的問題，也解決了技能差距的問題。

第二個對策是提高工資，事實上，日企與工會的工資談判初步結果上月出爐，日本大企業在今年春季為員工加薪3.91%，創下近30年來的最高水平。通過這些，企業希望增加留住人才和提高技能。

岸田文雄已多次向企業施壓，呼吁他們漲薪，幫助日本家庭應對通脹上行。

他希望今年將最低工資標準從961日元（約合48.5元人民幣）提高到1000日元，漲幅為4.2%。此外，他還主張對漲薪的公司給予稅收減免。

摩根士丹利認為，在技術大變革的時代，對日本公司來說，裁員問題是不可避免的。而對于日本而言，問題的關鍵不在于勞動補償本身，而在于圍繞著離職的復雜、漫長和不確定的過程。因此，日本需要進行勞動改革，使勞資糾紛的問題變得更簡單。

進一步改善公司和公共部門的治理

摩根士丹利說，今年以來，各大公司部門的管理已經取得了很大的進步，但仍需更加關注財務效率和業務組合及內部程序的靈活性，特別是人力資源：

但在許多情況下仍然受到遺留規則、孤立結構以及選舉與公共需求的緊迫性之間不相容機制的制約。

第一部分是通過（1）在傳統支出領域（醫療、養老金、福利）使用技術和（2）改變其他領域的規則（提高養老金領取年齡）來降低成本。

第二部分是利用節省下來的資金投資于新的需求（再培訓、研發），并實現足夠大的基本盈余以穩定債務/GDP比率。在 "進展指標 "部分，我們概述了這四項舉措的現狀，并列出了新的大戰略中進一步進展的潛在跡象。

繼續實施新的大戰略的措施可能會特別擾亂五個行業：（1）能源，（2）農業，（3）醫療保健，（4）人工智能/信息技術，以及（5）教育

摩根士丹利指出，為了在中長期內實現可持續增長并提高企業價值，不僅需要在損益表上關注銷售額和利潤水平，更需要在資產負債表上關注資本成本和資本盈利能力：

從市凈率PB的公式可以知道，當凈資產收益率（ROE）大于資本成本（r）時，PB大于1，即股票的價格高于每股凈資產。

反之，當凈資產收益率小于資本成本時，則會出現破凈的情況。這也是為何東證交易所強調上市公司的高管需要熟悉公司的資本成本與資本收益，并通過提升資本效率來提升公司估值的原因。

安倍經濟學推動公司治理改革，《伊藤報告》應運而生，《伊藤報告》后，ROE指標在日股市場受到前所未有的關注。《伊藤報告》為一直以來的沒有明確目標值的ROE指出了方向與依據。?

此后，日本政府及相關機構推出了一系列配套措施，包括公司治理改革、全面引入外部董事、機構投資者的盡職介入、信息披露制度的完善等。

在此背景下，越來越多的上市公司制定了明確的ROE目標并向股東大會作出說明，大量持股的機構投資者也更積極地參與監督上市公司的效率提升。日本企業難以再繼續漠視股東和投資者的利益，很多一向在經營中“不求有功但求無過”的企業不得不重新審視其以往的經營思路，經營效率提升的壓力愈來愈緊迫。

摩根士丹利指出，《伊藤報告》的第三版已經出版，其重點是可持續性目標和企業治理之間的一致性。非財務信息披露是一個關鍵因素，重點是人力資本：

前兩份伊藤報告中還有未完成的項目，特別是在資產效率方面。日本交易所最近發布的指導方針鼓勵?"企業提高PBR，確保RoE超過資本成本。而人力資本是新的伊藤報告中的重點。

日本政府的財政整頓

摩根士丹利指出，現在債務問題是日本政府亟待解決的，如今，日本國債的總量為1207萬億日元，占GDP的266%，這個債務占經濟的比例遠遠超過正常國家：

2020年日本政府杠桿率達262%、位列發達國家第一；巨額債務滾續主由“債務貨幣化”政策所致，日央行一方面長期實施極低的利率政策，降低付息壓力；另一方面加大力度購買國債，截至2022年日央行持有國家債務比例近45%。

針對債務問題，日本也曾嘗試采取“開源節流”方式化解，但均未有理想效果。1990年以來，日本致力于降低地方政府的財政依賴以控制中央債務規模，但其“三位一體式改革”由于政治阻力等因素，并未降低地方財政對中央政府的依賴；而消費稅率雖陸續提升至10%，但內需低迷下，近年消費稅收入對總稅收比重已明顯下滑。

摩根士丹利認為，要同時實現債務穩定和新資本主義，就需要制定將增稅和減支相結合的戰略：

由于全球通貨緊縮和日本自身的經常賬戶盈余，日本二十年來一直能夠躲避這個問題。通貨膨脹已經結束，日本的經常賬戶盈余也小了很多。日本實現其愿望的能力將部分取決于其財政改革的能力。

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