中國老牌私募中，源樂晟的發展曲線穩步向上。

【資料圖】

這家私募的掌門人曾曉潔操盤超300億元資金，近一年與諸多基金經理一樣遭遇強勁“逆風”。

市場波詭云譎之際，曾曉潔現身一場內部溝通會，與基金持有人進行了深度溝通，對宏觀背景板、復蘇路徑、產業機會、股市反轉情景等問題，一一作出解答。

資事堂整理如下，以饗讀者。

1、展望下半年，考慮到股市估值的分位，市場有相當可能迎來底部復蘇。

2、理性考慮經濟發展邏輯與政策托底效應，持續悲觀帶來的庫存壓降及未來可能到來的刺激政策，都有可能在下半年造成預期的反轉。

3、國企ROE的提升對應現階段的低估，疊加此類公司健康的現金流和較高的分紅率，在估值或可對沖經濟慢復蘇的影響。

4、（考慮到）中國應用人群的龐大，中國企業競爭的（熱烈）程度，產品應用層面的打磨，我們相信在AI的應用層面，中國有可能做得比海外更好。

5、港股和中概股資產的投資難度確實比A股、美股要大得多，我們會盡可能降低這方面配置。

6、新能源板塊需求端再次大規模抬頭之前，這類產業可能會經歷一段時間的產能出清，因此也會對股價出現顯著壓制。

7、個別中藥企業利潤釋放的動力在增強。如果未來出現回調，我們會考慮增加中藥股相應配置，用以替代消費品倉位。

底部復蘇

回顧過去半年的資本市場，在管控放開后，經濟復蘇反彈力度與其他國家或地區不同，且在不同行業和層級，出現了明顯的結構分化。

地產與基建這兩大傳統經濟復蘇支柱也出現了明顯變化，僅有部分需求擴張的產業、新興產業等出現了一定機會。

展望下半年，隨著經濟逐步的企穩，疊加托底政策的助力，盡管短期強復蘇的概率需要觀察，但考慮到股市估值的分位，市場有相當可能迎來底部復蘇。

曾曉潔強調，雖然短期確實不容盲目樂觀，但市場在現在這么低的位置，沒有必要過度悲觀。估值低不是買入的理由，但我們相信市場越低的時候機會蘊含的也就更多一些。

國企股估值可對沖宏觀影響

曾曉潔透露：今年三月中左右，源樂晟重新審視今年的經濟格局和產業邏輯后，投研團隊就以下資產進行了持有，希望能在未來有一定效果：

【國企改革及運營提效對應的產業機會】過去經濟發展路徑中，各類國企承擔起了穩定行業供給端的巨大作用，相對淡化了作為公司實體的盈利性和增速彈性。

隨著今年國企提效改革的啟動，更加市場化的定價機制可能使過去國企無法釋放的利潤得到體現，ROE的提升對應現階段的低估，疊加此類公司健康的現金流和較高的分紅率，在估值重塑上或可對沖經濟慢復蘇的影響。

【與AI相關的科技類產業機會】我們認為本輪AI技術的應用將對社會生產和生活帶來巨大的效率提升，過程中所蘊含的能量級非常巨大，也會在相關產業的需求端帶來值得關注的投資機會。

在標的端，我們也會優先考慮需求端帶來的盈利增速去選擇標的，同時也對周邊產業尤其是率先實現降本增效的行業進行重點關注。

復蘇類產業的量級機會

雖然現階段市場存在謹慎情緒，但理性考慮經濟的發展邏輯與政策的托底效應，持續悲觀帶來的庫存壓降及未來可能到來的刺激政策，都有可能在下半年造成預期的反轉。

這個邏輯成立的話，則可以復刻2022年底復蘇類產業反彈的量級機會，因此投資組合也對相關產業做了一定關注和持有。

在方向性行業邏輯之外，對于受益于現行經濟環境下供給端成本下降，或需求端依然有擴張的行業，諸如火電、中藥等，源樂晟也會關注此類細分賽道的機會。

新能源股要等待時機

曾曉潔認為，新能源為代表的高端制造產業，在過去一輪的產業升級中，借由技術突破及產業鏈優勢，出現了國產市占率或海外滲透率顯著的提升，也因此獲得了行業巨大的增速和股價可觀的表現。

他進一步分析稱：隨著本輪產業周期進入中后半段，更多玩家的進入、產能的擴充，也使得大多行業進入了供給端競爭加劇的困局。

在需求端再次大規模抬頭之前，這類產業可能會經歷一段時間的產能出清，因此也會對股價出現顯著壓制。

我們希望在需求恢復或供給優化后，能抓住相關產業新一輪的機會。

調減醫藥股

曾曉潔透露：投研團隊重點關注創新藥和中藥。

2023年以來的反彈中，他們逐步調減部分估值偏貴或業績不及預期的醫藥倉位。

但港股創新藥今年以來大幅下挫中，源樂晟一直有部分頭寸在創新藥當中。

中藥的倉位一直并不高，個別中藥公司背后邏輯是國有企業改革后，企業利潤釋放的動力在增強。

如果未來出現回調，會考慮增加中藥股相應配置，用以替代消費品倉位。

談及互聯網公司配置

源樂晟的互聯網板塊投資，2023年年初配置較高，目前倉位有所壓降。

當下資本市場，受機構低配下最嚴重的是中概股和港股，尤其一些港股互聯網企業波動非常大。

目前此類資產估值處于低位，如果未來經濟趨勢反轉，會考慮逢低增加配置。

基金運作的挑戰頗多

曾曉潔對持有人稱：基金組合承受了較大的波動，投研團隊習慣于按照原來的框架去尋找景氣的方向，在2022年遭遇較大挑戰。

去年很多企業的盈利超預期，但一直不停殺估值，背后反映的是投資者對產業未來前景的不同看法，而我們的投資策略過于執著于短期的景氣度。

今年源樂晟對整個投資框架做了改進、迭代。團隊上我們擴充人員儲備，調整考核導向，增加投研的覆蓋廣度和深度。最后，我們要擴大視野。

今年以來整體A股呈現出來結構性分化特點，我們考慮首先增加組合操作的靈活性，適度提高換手率；其次，追求偏左側的投資，適時止盈，努力在波動中賺錢，而不是沉迷執著于認定的好公司。

AI應用空間，中國更大

我們相信AI是一次產業浪潮，但需要做的事情是甄別具體哪些公司是實際受益的。

中國AI的大模型和應用才剛剛起步，但由于中國的應用人群是非常龐大的，且中國的企業的熱烈競爭，（推動）產品應用層面地打造更加完美，相信AI的應用層面，我們有可能做得比海外更好。

源樂晟對此方向也傾注較多精力，但目前A股許多偏純粹概念炒作類的機會確實不會參與。主要選取了一些算力、游戲等基本面有支撐的公司做一些配置。

降低港股和中概股配置

港股和中概資產的投資難度確實比A股、純美股要大得多，會盡可能降低這方面配置。

當然，如果經濟出現較大反轉，港股會是彈性更足的機會。目前我們會把精力更多放到A股和美股上，港股上我們會選擇做一些交易動作。

風險提示及免責條款 市場有風險，投資需謹慎。本文不構成個人投資建議，也未考慮到個別用戶特殊的投資目標、財務狀況或需要。用戶應考慮本文中的任何意見、觀點或結論是否符合其特定狀況。據此投資，責任自負。

關鍵詞：