美國消費支出超預期增長，但私人存貨變化下降導致一季度美國經濟增速大幅放緩。今年一季度美國經濟仍保持一定韌性，但是未來信貸緊縮的逆風或導致私人投資下行以及勞動力市場疲軟，今年下半年美國步入衰退概率較高。雖然短期美聯儲仍可以將通脹視為重點，但中長期，信貸收縮以及經濟衰退風險預計將逐步成為貨幣政策制定的重要影響因素。因而美聯儲5月后停止加息概率較高，同時不排除今年降息的可能性。

私人存貨變化超預期驟降，為一季度美國經濟最大的拖累項。

(資料圖)

美國2023年第一季度實際GDP環比折年率錄得1.1%，低于前值2.6%以及預期2.0%的水平。私人存貨變化大幅下降、住宅固定投資負增長以及進口有所增加導致經濟增速有所放緩。一季度美國私人存貨變化從1365億美元大幅下降至-16億美元，對于GDP環比折年率的貢獻率為-2.26%。美國需求放緩推動企業補庫意愿下降，因而美國私人存貨變化下降。

美國消費支出超預期增長，住宅固定投資仍然負增長但降幅收窄，非住宅投資增速下降明顯。

個人消費支出環比正增長主要因為商品和服務增速均出現反彈，尤其是耐用品。近期抵押貸款利率由于美聯儲加息預期逐步見頂而回落，住房銷售以及住房開工短期有所反彈，住宅固定投資降幅也有所收窄，但長期而言較難樂觀。非住宅投資環比增速下降主要由于設備投資的下降，貸款條件收緊、企業利潤下降疊加未來經濟增長的不確定性推動非住宅投資較快下行。

未來美國經濟增長難言樂觀。

高利率背景下房地產市場難有起色，住宅投資頹勢預計將持續。通脹下行疊加薪資增長黏性預計將支撐美國消費，但勞動力市場降溫也將一定程度減弱消費的增長，整體未來美國消費下行幅度或偏有限。信貸緊縮預計將在未來更大程度地抑制美國企業投資，而投資以及消費需求下降預計將導致美國去庫趨勢持續。雖然財政支出提升、出口增加一定程度利好美國經濟，但其推動作用有限，較難逆轉美國經濟放緩至衰退的趨勢。

在高利率持續以及銀行存款流失的背景下，未來信貸緊縮的幅度或加劇勞動力市場疲軟，進而或導致今年下半年美國經濟步入衰退。

貸款供需兩端收縮預計將導致信貸增速未來更快地下降，這將推動勞動力市場更快降溫。員工短缺程度較低、市場集中度較低（小企業占比較高）的行業勞動力市場預計或將遭受更嚴重的打擊。新增非農就業人數三個月均值或于今年下半年，最早于今年三季度下觸至10萬人，因而美國經濟于今年下半年步入衰退的風險較高。

整體而言，雖然從細分項來看美國今年一季度經濟仍保持了一定韌性，但是未來信貸緊縮的逆風或導致美國經濟更快下行，今年下半年美國步入衰退概率較高。

高利率背景下美國銀行經營壓力將在未來進一步增加，信貸或加快緊縮，今年下半年美國經濟存在負增長的可能性，預計美國經濟將主要由私人投資（包括住宅投資、非住宅投資與私人存貨變化）拖累，下半年勞動力市場預計將趨于疲軟，因而今年下半年美國經濟衰退風險較高。

因而，雖然短期美聯儲仍可以將通脹視為重點，但中長期，信貸收縮以及經濟衰退風險預計將逐步成為貨幣政策制定的重要影響因素。

我們認為未來信貸緊縮有望推動勞動力市場降溫，進而推動美國通脹核心黏性部分出現下降趨勢，屆時美聯儲貨幣緊縮壓力將大幅緩解，并且這將為未來美聯儲降息留出空間?？紤]到美國銀行業將繼續承壓，美聯儲5月后停止加息概率較高，而下半年美國經濟陷入衰退概率較高，因而不排除今年降息的可能性。

本文作者：中信證券研究固收明明、周成華，來源：中信證券研究?，原文標題：《分化的數據下美國經濟衰退還遠嗎？——美國Q1 GDP點評》

明明，首席經濟學家：S1010517100001

周成華，固收分析師：S1010519100001

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