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美國1月通脹雖然在走勢上連續4個月放緩，但從斜率來看，這種放緩的幅度是明顯減弱的；疊加1月意外強勁的就業數據，我們認為這背后反映出核心通脹，尤其是除住房外的核心服務通脹的粘性依然超出美聯儲的預期。因此，1月通脹數據將鞏固當前美聯儲對于加息“慢一點，高一點，久一點”的共識。3月加息25bp不是終點，我們預計美聯儲仍將在上半年小幅漸進加息，而金融市場尚未對一個更為鷹派的美聯儲進行充分定價。

美國通脹前景符合聯儲判斷：通脹的變化及目標之間再平衡。根據此前的報告提出的評估美國通脹指標，雖剔除異常波動后的通脹持續回落，我們認為當前最核心的佐證通脹前景的指標亞特蘭大聯儲CPI在不斷走高，顯現出通脹更具有持續性，前景具有較強的不確定性（圖2-5）。美國潛在通脹走勢看似矛盾的背后實則主要受3個因素影響：

一是當下最核心且左右美聯儲判斷的新“利率指引”——剔除住房的核心服務居高不下。鮑威爾在2月議息會議上表明轉向更狹義的通脹衡量標準來指導利率政策。由于美國居民將消費由商品轉向服務，剔除住房后的超級核心通脹率目前維持在4.1%高位。

若薪資增速環比不回落至0.1%-0.2%，通脹峰值難以結束。鮑威爾認為減少工資壓力將是降低剔除住房后核心服務業的重要環節。1月薪資上漲動能減弱雖釋放積極信號，但力度遠遠不夠。1月總體平均時薪環比下降至0.3%，服務業平均時薪環比增速降至0.14%（圖6）。勞動力市場仍舊緊俏，薪資增速需要繼續大幅放緩。

二是住房租金上漲動能尚未“熄滅”，持續給通脹“加火”。1月美國CPI住房租金分項同比增幅升至7.9%，環比增速0.7%，住房對通脹的貢獻持續顯現（圖7）。曼哈頓租房市場是美國整體房屋租賃市場的縮影，1月曼哈頓中位數租金同比上漲15%，創1月歷史新高（圖8）。歷史上1月是租房淡季，但當下堅挺的租賃市場似乎無法澆滅通脹的“火苗”。

三是二手車價格上漲重返市場，增加通脹壓力。此前核心商品下行的作用力受二手汽車和卡車價格的放緩驅動。然而1月份二手車價格的“意外驚喜”給二手車通脹繼續下行帶來一定的阻力，通脹上行風險加大（圖9、10）。

1月通脹數據的擾動牽動著美聯儲加息的步伐：

聯儲官員齊放“鷹”，2023年內降息漸成奢望。美聯儲打壓通脹的決心意味著年內仍將有多次加息，并且不會立即將息，這從2月聯儲官員表態中也可以看出。當前通脹有萌芽勢頭，通脹回落趨勢能否延續成為關鍵（圖11），降息最早也要到2024年。

為澆滅通脹萌芽，加息將延續到5月?；?月強勁的通脹及就業數據，澆滅了美聯儲短期內暫停加息的希望，后續有更多空間收緊金融條件。市場雖在公布1月非農數據及2月議息會議后市場對于加息路徑的預測進行了調整，但在美聯儲看來仍較為樂觀。3月加息25bp不是終點，加息至少將持續至5月，而這意味著年內利率峰值的區間不會低于5%-5.25%（圖12）。

本文作者：東吳證券陶川、邵翔，來源：川閱全球宏觀，原文標題：《1月通脹：美聯儲是帶節奏還是亂節奏？（東吳宏觀陶川，邵翔）》

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