美元指數有個微笑理論，最早由摩根士丹利經濟學家Stephen Jen于2001年提出，解釋美元指數相對于全球經濟的變化趨勢。

該理論認為，在美國經濟大幅下滑或強勁增長時期，美元都會走強，但在全球廣泛增長期間，美元會走弱。

(資料圖)

如下圖所示，在微笑曲線的左端（第一階段），當全球經濟陷入衰退時，美聯儲和全球其他央行試圖用寬松的貨幣政策再次提振全球經濟。投資者風險偏好減弱，偏好美元、日元等避險資產，新興市場貨幣疲軟，美元進入“被動走強”階段。

在微笑曲線的中間（第二階段），隨著經濟衰退步伐開始減緩，全球各國通過刺激使得經濟逐漸好轉，市場希望最壞的狀況已經過去，資金開始從有避險天堂之稱的美元轉出。與此同時全球其他地區經濟也同步增長，其他地區經濟增長超過美國，這種環境有利于美元走弱。

在微笑曲線的右端（第三階段），當經濟出現復蘇跡象時，美國經濟相比其他地區復蘇更強勁，疊加通脹壓力上升，美國率先收緊貨幣政策，引導資金回流美國，美元資產吸引力再度走強。

從該理論出發，2020年新冠疫情爆發至今，美元指數即上演了一輪微笑曲線：

2020年初至當年3月，美元指數走強。

2020年4月至2021年5月，美元指數走弱；

2021年6月至2022年10月，美元指數屢創新高。

而從2022年11月至今，受美國通脹下滑、美國經濟放緩以及美聯儲暫停加息預期影響，美元指數已經大幅走弱。

周四，美元指數收于接近8個月以來的最低水平。投資者預計今年發展中國家的增長將超過發達經濟體。

蒙娜麗莎的微笑

然而，隨著全球經濟衰退風險增加，許多投資者開始擔心，美國經濟放緩和潛在的股市表現不佳，將導致美元指數從微笑曲線的回落階段，迅速轉變為風險規避的升值階段。

對此，渣打銀行全球研究部外匯研究主管Steve Englander在周四發布的一份報告中認為，這一次，微笑曲線中美元回落的部分可能比我們認為的更寬、更平。與陡峭的“小丑微笑”相比，這一次的微笑曲線就像“蒙娜麗莎的微笑”。

Englander認為原因主要在于：

——美聯儲加息預期的緩和降低了外國私人和主權借款人發生美元流動性危機的可能性。

——如果美國經濟溫和衰退，美國政策利率降低可能會使得風險溢價降低，將提高風險資產的預期實際收益率。

——2022年全球政策利差異常擴大，有利于美元，而我們現在正在回歸更正常的利差。歐洲能源危機緩和及中國經濟利好，可能會在一定程度上使非美國市場免受美國經濟放緩的影響。

——美元實際匯率仍然堅挺，我們預計全球供應鏈恢復將使非美國生產商能夠比供應鏈中斷時更大程度地利用成本優勢。

——以共同匯率計算，全球股票的估值與美國股票相比非常低。

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關鍵詞： 蒙娜麗莎的微笑 加息預期 貨幣政策