自2022年11月以來，國內疫情防控措施的優化調整助推亞太金融市場大幅上沖，其中港股表現一騎絕塵。

在截至1月11日的近三個月內，恒生科技指數反彈約34%，較區間內最低點反彈約68%，而恒生指數漲幅也高達24%左右，較區間內最低點反彈約46%。

(相關資料圖)

在這種背景下，有市場觀點表示，港股價格在經歷顯著反彈后是否處于高位？

對此廣發證券分析師戴康和李學偉在1月11日研報《香江水暖多少度？—港股“戰略機遇”系列之六》中寫道，當前港股整體估值仍處于中性偏低水平，并且從遠期PE、遠期PS、PB角度綜合分析，當前港股各行業估值也仍然偏低，其中景氣弱勢資產主要在互聯網、消費、地產板塊。

港股整體估值仍處于中性偏低水平

戴康和李學偉認為，首先從歷史上來看，當前港股整體估值仍處于中性偏低水平：

截至2023年1月10日，恒指一致預測當年財年PE為10.2倍，位于2010年以來的均值-1x標準差附近；基于10Y美債收益率、當年財年遠期PE計算的恒指股權風險溢價為6.2%，位于2010年以來的均值偏低。

其次，從兩位分析師的分析模型來看，當前港股指數遠期PE仍略低于他們股權風險溢價模型建議的估值中樞：

給定當前3.5%的10Y美債收益率，在預期改善情形下設定PMI為52，模型給定的恒指一致預測市盈率中樞為10.5x（截至2023年1月10日實際值為10.2x）。

向后展望，即便是不考慮港股資產微觀層面基本面的價值重估機遇，從宏觀周期背景下，“內需走強，外需走弱”背景下，23年國內經濟逐步復蘇，美債利率進入回落通道，港股整體指數估值仍將抬升（基于不同情景的中國PMI、10年美債收益率設定下的恒指遠期PE中樞建議見下圖）。

再者，當前港股整體估值仍基于弱勢宏觀環境下的基本面：

港股當前整體市場估值，即便是基于22年3季報弱勢經濟環境下的基本面，仍是合理，如果看遠期的估值則偏低。從恒指的PB-ROE的視角來看，截至2023年1月10日，恒指PB為0.9倍，對應截至到3季報的恒指ROE（TTM）為7.3%，這一水平位于2010年以來的PB-ROE擬合線附近。

從遠期PE、遠期PS、PB角度綜合分析，當前港股各行業估值仍然偏低

截至2023年1月10日，兩位分析師對各行業遠期PE、遠期PS、PB進行比較分析，認為港股各行業估值仍然偏低：

恒生一級行業一致預測未來12月PE分位數特征為：地產建筑業（51%）、非必需性消費（38%）、必需性消費（25%）、電信業（14%）、資訊科技（12%）、工業（8%）、金融業（7%）、公用事業（4%）、能源業（0%）。

恒生一級行業一致預測當年財年PS分位數特征為：醫療保?。?7%）、非必需性消費（39%）、必需性消費（19%）、地產建筑業（14%）、金融業（10%）、能源業（8%）、資訊科技（8%）、公用事業（3%）、電信業（3%）、工業（3%）。

恒生一級行業PB分位數特征為：非必需性消費（59%）、能源業（37%）、必需性消費（31%）、醫療保?。?2%）、電信業（23%）、金融業（17%）、地產建筑業（11%）、資訊科技（10%）、工業（5%）、公用事業（4%）。

當前景氣弱勢資產主要在互聯網、消費、地產板塊

戴康和李學偉認為，前期景氣弱勢資產主要在互聯網、消費、地產板塊：

當前景氣弱勢資產主要在互聯網、消費、地產等。

截至22H1 ROE（TTM）與常態經濟環境、上一輪完整的經濟周期2017-2019年的均值相比，恒生二級行業分類下的景氣弱勢資產包括旅游及休閑設施、軟件服務、藥品及生物科技、汽車、醫療保健設備和服務、地產等。

用2022半年報ROE(TTM) VS 常態環境2017-2019年ROE（TTM）來呈現當下港股恒生二級行業“景氣差距”：旅游及休閑設施（-13.4% VS 10.7%）、軟件服務（4.3% VS 20.2%）、藥品及生物科技（2.2% VS 13.4%）、汽車（6.2% VS 15.7%）、醫療保健設備和服務（-0.5% VS 5.8%）、地產（ROE 5.8% VS 11.4%）。

多數基本面弱勢資產的“估值弱勢”仍并不亞于“景氣弱勢”

分析師們認為，目前與常態環境相比，多數基本面弱勢資產的“估值弱勢”仍并不亞于“景氣弱勢” 。

（常態環境指的是2017年-2019年間，這期間也為上一輪經濟周期，當時A港互聯互通程度處于更高水平。在醫藥板塊，由于恒生公司指數發布較晚樣本受限，醫藥的常態環境指的是2019年9月-2021年6月）：

用2023年1月10日最新PB值與常態環境下PB中位數所處的分位數之差來衡量“估值偏離”，用最新PB-ROE（TTM）（截至3季報）與常態環境下ROE（TTM）中位數各自所處的分位數之差來衡量“景氣偏離”。

各個資產景氣偏離與估值偏離的特征是：資訊科技（估值偏離-66% VS景氣偏離-62%）、必選消費（-53% VS-29%）、地產建筑（-73% VS-71%）、可選消費（49%VS-56%）、金融（-51% VS-11%）、電信（-27% VS-26%）、公用事業（-67% VS-41%）、醫療保?。?37% VS-57%）、能源（-38%VS45%）、原材料（8% VS 33%）、工業（-52% VS 41%）。

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關鍵詞： 公用事業 地產板塊 股權風險溢價